证券研究报告金鳞岂是池中物，一朝逢雨便化龙。——广证恒生总经理袁季先生医疗信息化行业景气度高，多重利好因素助其发展。医疗信息化行业直接受益于新医改和医疗IT信息化投入，医院改革、分级诊疗制度建设以及完善医保体系的要求，资本市场对医疗IT信息化的投入进一步加大，未来5年行业增速仍将保持在15%以上，年整体市场有望接近千亿元，医院的应用，以及区域信息化的全面发展。公司为业内领先的医疗信息化综合解决方案提供商，新市场开拓进展显著，有望成为新的持续增长点。公医院和智慧区域人口健康两大产品系列，经过在医疗信息化领域17年的深耕细作，已成为浙江省领导型的医疗信息化企业。公司从年底开始积极拓展新市场，现已扩展到16个省份、4个直辖市，-年新市场营业收入由万元增至万元，实现1.6倍的增长，考虑到公司布局的新市场契合新医改步伐且竞争格局分散，公司有望发挥其在产品线和专业服务能力等方面优势，快速拓展市场，成功复制浙江模式。积极探索区域医疗信息化运营模式，并探索2C业务，有望成为新的业绩爆发点。基于电子健康档案的区域医疗信息化将是医疗信息化中发展速度最快的领域，业内各大企业均纷纷布局，其作为政府数据的天然入口，新型的运营模式将打通区域医疗健康服务产业链，进一步延伸出医疗数据服务、药品平台运营、健康保险等多种新兴商业模式；公司积极实践区域医疗信息化运营业务，目前在运营的项目包括南昌市居民健康卡、贵州云医院和四川智慧医疗数据三个项目，考虑到公司业务覆盖面较全，我们认为开拓综合运营的业务模式优势明显；我国医疗大数据端口呈现出多样化且快速增长的发展趋势，公司看好医疗大数据的潜在应用，基于“医田园”、“点点就医”等产品积极探索2C业务。我们假设目前公司盈利主要集中在传统业务及平台运营业务，2C业务暂不构成盈利。由此，我们预测：-年公司营业收入分别为2.3亿元、3.1亿元、4.3亿元，净利润分别为万元、万元、万元，EPS(摊薄)分别为0.61元、0.83元、1.17元。我们坚定看好公司基本面，我们认为，公司新市场开拓、运营制的商业模式会成为后期公司重要看点。我们选取医疗信息化板块A股上市公司与公司业务相近的企业进行比较，选取东软集团、思创医惠、卫宁健康、万达信息、创业软件为参考，兼顾新三板流动性折价，给予公司目标价19.3元，对应-年PE分别为31倍、23倍、16倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。行业竞争风险，业务集中度高风险，新市场开拓不达预期风险，新模式运营不达预期风险。正文1公司概况1.1发展历程：专注于医疗信息化十七年联众智慧专注于医疗信息化十七年。公司成立于年，总部设在中国杭州，一直专注于为医疗卫生机构及个人提供专业的医疗信息化产品与服务，并不断推陈出新，基于物联网、云计算、大数据、移动互联网等核心技术及创新的运营模式为各类医疗机构和全民健康提供智慧医疗服务。年10月被浙江省信息产业厅授予“浙江省医疗卫生信息化技术研究发展中心”；年7月被杭州市高新区授予“杭州市企业高新技术研究开发中心”；年11月“社区卫生服务信息系统V3.0”被评为全国优秀软件产品；年7月公司被评为信用等级AAA证书；公司于年11月通过CMMI-5全球认证；年12月取得“（ITSS）运维服务能力成熟度级别二级证书”。1.2产品：产品线较为齐全，产品创新由2B端延伸到2C端公司产品线涵盖传统的2B端医疗信息化产品以及2C端移动医疗产品两大类。传统的2B医院和智慧区域人口健康两大产品系列、11个核心产品。医院和智慧区域人口健康产品两大产品体系。其中，智慧医院产品服务于大中型医疗机构，医院信息集成平台、医院管理信息系统、电子病历系统、实验室信息系统、医院资源管理系统等。智慧区域人口健康产品服务于基层医疗机构及各级医疗行政机构，主要包括区域数据中心、公共卫生信息系统、区域卫生信息平台、健康服务门户、区域综合管理平台和基层医疗信息系统等。2C端产品包括“医田园”、“点点就医”等移动医疗产品。公司在不断优化传统2B端产品的基础上，不断进行产品创新，目前已开发了“医田园”、“点点就医”等2C端移动医疗新产品。1.3商业模式：“传统业务—运营业务—2C业务”三轮驱动公司目前初步形成“传统业务—运营业务—2C业务”三轮驱动的业务模式。传统业务方面，公司医院业务和智慧区域卫生业务；运营业务方面，公司积极实践平台运营业务和数据运营业务；2C业务方面，主要以“医田园”、“点点就医”等创新产品做一个业务的探索。医院信息化和智慧区域人口信息化的项目建设。公司通过集成软件、硬件和技术服务的方式形成专业医疗信息化整体解决方案，医院产品和智慧区域人口健康产品，收取产品的销售收入和系统后续维护的技术服务收入。运营业务主要来自区域人口健康信息化的运营收入。通过区域人口健康信息平台，利用云计算、大数据、物联网等新技术，融入更多的人工智能、传感技术等高科技，实现患者与医务人员、医疗机构、健康设备之间的互动；同时，通过平台大数据，更多的服务机构可以为居民提供更加优质有效的服务，如健康管理机构、商业保险、第三方检查检验机构、护理服务机构、养老服务机构等。2C业务主要针对医田园、点点就医等创新产品。公司利用2B端的优势为医护人员开发了“医田园”，通过这款产品医护人员可以不受局域网的限制，医院内部信息；“点点就医”为患者端提供最实时有效的服务，由于“点点就医”医院系统，不但可以实现预约挂号、在线咨询、查询报告等第三方APP能提供的所有服务，而且可以实现就医全流程的无纸化，患者可以获得最及时的就诊信息、费用明细、住院清单、用药提醒等服务。1.4市场：以浙江省为核心区域，辐射全国市场公司业务以浙江省为核心，现已扩展到16个省份、4个直辖市。公司耕耘浙江市场多年，在浙江省内拥有非常深厚的客户资源积累，是省内区域性龙头企业。年开始，公司开始发力布局全国医疗信息化市场，目前已经形成以浙江省为核心，辐射全国16个省市、4个直辖市的市场布局。1.5业绩：近年业绩稳步增长，收入、净利润持续提高近年来公司业绩稳步增长。近几年，公司营业收入和净利润实现稳步增长，年复增速在20%以上；公司毛利率和净利率水平较高，并维持比较平稳的水平。2医疗信息化行业景气度高多重利好因素助其发展2.1医疗信息化行业整体保持增长态势，行业发展空间大医疗信息化发展分为三大阶段，医院信息化（HIS医院信息管理系统和CIS临床信息化系统）阶段、区域信息化阶段和个人健康管理阶段三个阶段。每一阶段的发展需要以上一阶段为基石，目前国内仍处于阶段一向阶段二的过度过程中，部分发达城市发展较快。参考国际数据公司（IDC）数据可知，年医疗信息化产业规模突破亿元，未来5年行业复合增速仍将保持在15%以上，年有望接近千亿市场规模。医院基础信息系统，未来发展空间较大。按照医疗信息化的发展阶段划分，目前我国医疗信息化处于第二阶段的初期，即意味着未来我国医疗卫生信息化发展空间还较大，市场需求规模还较大，行业处于上升发展阶段。中央财政持续投入专项经费支持卫生信息化建设，各地也紧跟深化医改的方案，加大资金投入力度，并结合自身实际情况研究制订本地的医疗卫生信息化建设规划，加速了行业对医疗信息化产品的需求，进一步刺激我国医疗信息化市场的健康发展。区域/公共卫生信息将成为医疗信息化中的又一新的增长点。尽管这一市场规模当前只有几十个亿，但是其增长速度常年保持在15%以上的高水平，复合增长率达到了28.4%，显示出这一领域巨大的潜在发展空间，将会成为医疗信息化建设中闪亮的增长点。放眼全球，区域医疗信息化是公认的未来卫生信息化建设发展方向，以电子档案市场为核心的区域信息化必将推动医疗信息化的重要领域。2.2医院信息化程度提出更高的要求，推进医疗信息化行业的发展。年9月国务院发文《关于推进分级诊疗制度建设的指导意见》标志着全面部署分级诊疗的开始，目标到年分级诊疗体系逐渐完善，基层首诊、双向转诊、急慢分治、上下联动的分级诊疗模式逐步形成。近几年，尤其是从年实施新医改以后，我国医院总体数量呈现较快地增长，年我国医院数量达到家。医院在医疗信息化方面基本是完全空白的，医疗信息化市场空间广阔。对于基层医疗市场，具体指标上，基层医疗卫生机构诊疗量占总诊疗量比例≥65%；现实数据与目前存在较大差距，可以预计的是未来1-2年各地将出台相关细则，推动分级诊疗的进一步落地。从全国层面来看，我们看到过去几年基层医疗机构的数量没有明显提高，但我们看到去年开始从政策上看国家在全面部署推进分级诊疗体系，基层首诊、双向转诊、急慢分治、上下联动的目标模式下，对应的是基层医疗卫生机构信息化发展有望提速。医疗信息化IT投入的加大促进我国医疗信息化行业发展。从IDC可知，我国医疗信息化IT投入已经连续5年保持20%以上的增速，远高于全球市场5.1%的年均复合增长率。国际数据公司（IDC）数据显示，年我国医疗机构信息化投入达.2亿元，年有望突破千亿元。2.3国内竞争格局分散，利于国内企业发展在市场集中度方面，我国医疗卫生软件市场还处于比较零散的状态，而且主要以区域性的优势企业为主。由于不存在行政限制壁垒，目前国内医疗卫生软件企业数量多达-家，绝大多数企业规模较小，市场集中度底，缺乏跨区域优势的医疗卫生软件企业。从市场份额上看，以东软集团、东华软件、卫宁健康、万达信息等国内前十大主要医疗信息化厂商所占市场份额约在30%。预计未来较长一段时间内，医疗卫生应用软件市场的竞争将继续集中在国内主力厂商间展开。调查显示，我国医疗卫生机构在选择软件供应商时，最看重的因素是拥有本地化的服务机构、厂家的规模及实力、大量成功案例、品牌知名度等，医院及公共卫生业务及管理体系与国外不同，参与医疗卫生信息化建设的主要来自于国内主力厂商。目前国内已经建立品牌优势的软件供应商有万达信息、东软集团、创业软件、卫宁软件、东华软件等企业，这些公司具有较强的技术开发能力、相对成熟的产品系列和较为完善的营销与服务网络，在国内医疗卫生应用软件市场中拥有较高的市场份额。熟知医疗市场的医疗信息化企业有望在竞争中胜出。我们对医疗信息化市场中的前十大公司的业务以及布局进行了分析，医院信息化、移动医疗与区域信息化均有较为完善的产品线，对医疗信息化进行了全面布局，并根据自身优势涉足了医疗大数据、互联网医院以及大健康等领域。正是在这样的态势下，我们尤其看重公司在该领域的深耕细作特性，原因在于：在本领域的长期覆盖，对于公司在本领域的技术、客户以及对行业的理解会明显高于仅仅提供简单信息化服务的厂商，特别是在“智慧医疗”背景下，对医疗行业本身的认识将是未来企业布局相关领域的核心竞争力。3公司竞争优势明显，新市场开拓进展显著3.1核心竞争力：专业的医疗信息化产品+医疗行业需求的把握公司专注于医疗信息化行业17年，专业的医疗信息化整体解决方案的提供能力。公司已拥有医疗信息化完整的医疗信息化技术和产品线，医院产品和智慧区域人口健康产品两大产品类别下拥有丰富的子系统产品组件目录，能够满足各大中型医疗机构、基层医疗机构、各级医疗行政机构的不同需求。公司的持续创新研发实力业内领先。公司设有技术研发部，长期跟踪并研究新技术，把握技术发展方向，尝试在公司进行新技术培训、推广及应用。技术研发部研发的公用组件在业内处于领先地位，是公司各产品研发部门高效开发新产品的坚实基础，保障了公司产品的技术水平处于行业前列。深厚的医疗信息化人才积累，医院信息系统开发具有独到的理解能力。公司设立以来一直坚持研发和人才战略，重视自主研发、技术积累和优秀人才储备。公司长期培养了一支融合了信息化技术、医疗卫生知识及行业管理经验的复合型人才队伍，医院信息系统开发具有独到的理解能力。医疗信息化系统自身的复杂性以及其作为涉及民生健康的行业特质，要求开发实施人员具备丰富的行业经验、复合的知识结构以及技术积累。公司核心团队长期从事医疗卫生行业的信息化工作，对医疗卫生行业的管理模式、业务流程等有长期、深入、全面的理解，从而保证了公司研发的产品不仅具有技术上的领先优势，而且可以比较准确地把握并满足客户的需求。公司通过企业文化、人文关怀、技术奖励、团队持股等多重机制保障核心团队的持续稳定。公司产品和技术得到专业认可。公司拥有自主研发的软件著作权80多项；专利4项，其中发明专利2项，正在申请的发明专利6项；通过美国软件工程研究所（SoftwareEngineeringInstitute,SEI）软件能力成熟度模型CMMIML5级评估；拥有运行维护服务能力成熟度符合性证书，成熟度级别二级（ITSS2）；计算机信息系统集成二级资质；国家密码管理局颁发的“商用密码产品生产定点单位证书”、“商用密码产品销售许可证”。此外，年10月被浙江省信息产业厅授予“浙江省医疗卫生信息化技术研究发展中心”；年7月被杭州市高新区授予“杭州市企业高新技术研究开发中心”；年11月“社区卫生服务信息系统V3.0”被评为全国优秀软件产品；年7月公司被评为信用等级AAA证书；公司于年12月通过CMMI-4全球认证；年7月取得“信息技术服务管理体系认证证书(ISO/IEC-1:)”。3.2深耕浙江市场，铸就业内领先的医疗信息化企业公司耕耘医疗信息化市场多年，在浙江省乃至国内市场都拥有非常深厚的客户资源积累。公司客户覆盖大中型医疗机构、基层医疗机构、各级卫生行政机构，医院、县市级医院、乡镇、社区卫生服务中心、村卫生室，以及省、市、区县等各级卫生行政机关，累计用户超过10万余家。公司在注重客户“量”的同时，更注重项目“质”的把控——积极建设标杆案例，这些成功案例为公司的市场拓展带来了良好的示范效应。在智慧医院方面，公司树立的标杆项目包括：医院（就医流程再造、智能化便民服务标杆），医院集团（医院互联互通标杆），医院（医院IT运维托管标杆）。在智慧区域人口健康方面，公司树立的标杆项目包括：杭州市卫计委（杭州就医模式），温州市卫计委（数据共享/分级诊疗）。医院产品在浙江省内大中型医疗机构市场占有显著的市场份额。截至年，根据浙江省卫计委的数据，医院家。医院提供了智慧医疗系统的软硬件产品整体系统集成服务，市场占有率达到55.99%。医院中，公司的HIS产品进入了家，市场占有率达到57.49%，HRP产品进入了家，市场占有率达到67.96%，电子病历产品进入了家，市场占有率达到31.44%，在浙江省内处于领先地位。公司的一些具体组件产品，如病案系统，曾进行了全省范围内的大规模推广，应用于医院，市场占有率达到69.16%。公司的智慧区域人口健康产品在浙江省内的渗透率较高。截至年，根据浙江省卫计委的数据，公司的智慧区域人口健康产品已服务于其中57家卫生局，占全省区县卫生局总数家中的56.44%。公司为国内前十大医疗信息化企业之一。根据IDC对年医疗信息化市场的统计数据，我国医疗信息化企业规模都较小，最大的东软集团其医疗信息化营业收入为7.73亿元，超过5亿元的只有东软集团、东华软件、卫宁健康三家企业。联众智慧为国内此细分领域前十大企业之一，排名第10，仅次于北大医信、智业软件、嘉和美康。3.3新市场布局进展顺利，未来业绩可期3.3.1公司的区域部署与新医改背景下的试点推进吻合在新医改分批份区域的试点的政策背景下，相对应的，我国的医疗信息呈现出明显的区域特性：(1)走在信息化前列的区域：以上海、浙江、江苏、广东为代表的经济发达地区和沿海地区；（2）正在发展中的区域：以陕西、江西、河南、湖北、四川为代表的中原地区；（3）医疗信息化落后区域：以东北三省、贵州等为代表的经济欠发达地区。公司的区域部署与新医改背景下的试点推进吻合。公司的区域部署分三步走：（1）巩固传统市场：确保浙江市场的绝对优势，巩固苏皖区域的市场份额，保持东北地区的市场影响；（2）深耕新进市场：深耕新疆、内蒙、陕西、四川、江西等新近市场，强化本地化营销和服务，以点带面扩大市场占有率；（3）开拓全新市场：采用子公司股权合作等多种方式寻求新省域市场的“零”突破，打造区域内行业应用标杆。3.3.2新市场更加分散的竞争格局利于公司快速占领市场公司作为一家深耕医疗信息化领域17年的综合解决方案提供商，我们认为在新进市场如此分散的竞争格局下，提前的战略部署有利于其业务模式快速展开。目前，公司新进的市场包括陕西、新疆、内蒙、四川、江西等区域，这些区域大多是医疗信息化正在发展中的区域，分析国内前十大医疗信息化企业的市场分布及各区域本地化的医疗信息化企业，可以发现：（1）前十大医疗信息化的企业没有一家的办公地址在公司的新进市场，即这些区域内并无本地化的医疗信息化企业；（2）前十大医疗信息化企业的核心服务区域大多没有焦距在公司新进市场。3.3.3公司新市场拓展顺利，快速复制能力初显成效年开始，公司开始发力布局全国医疗信息化市场，目前已经形成以浙江省为核心，辐射全国16个省市、4个直辖市的市场布局。从销售区域分析公司的营业数据，浙江省占比最高，但省外市场占比在不断增大。公司市场以浙江省为核心，浙江省销售占比最大，不过省外市场占比在不断地加大，-年省外市场占比由24.1%上升至约45%。4业务模式实现由项目制到运营制和2C的转变，有望成为业绩又一亮点4.1医疗信息化新模式下，抢占政府数据入口备受







































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