1、聚焦IT全产业链，“云战略”转型，打造数字经济转型引领者：经济结构转型迫在眉睫，全社会IT支出有望持续增长。公司拥有计算、存储、网络等完整新IT基础架构提供能力，以云计算、大数据、网络安全与物联网等一揽子数字化解决方案为抓手，实现技术与应用的双轮驱动，持续引领、推进数字经济走向未来。

2、5G建设前期电信运营商承载网转型势在必行，传统数通设备商优势显著：运营商网络重构和业务转型成为必然，随着数据中心节点下沉，传统电信市场数据通信设备需求激增。新华三交换机、路由器市场竞争优势明显，电信运营商市场份额有望持续提升。

3、安全与云计算业务转型，持续带动公司业绩增长：安全产品连续中标运营商集采，应用行业广泛，安全业务收入有望爆发。依托股东优势，政务云国内市场份额第一，“云战略”转型有望加速。

4、自主服务器及存储产品逐渐成熟获得市场仍可，自主安全可控趋势下，订单有望取得突破性进展。

5、渠道资源丰富，研发保驾，上下游产业链协同发力，为战略转型提供有力支撑。

6、对标思科，战略转型有望得到资本市场认可：思科软件服务收入占比持续提升，战略转型初见成效，股价创年以来新高。

7、预计-年公司净利润约为15.54、19.36、24.43亿，EPS分别为1.49、1.86、2.34元，对应现价PE分别为40.78、32.74、25.94倍。受数字经济加速影响，我们认为公司的估值具有一定的上升空间，给予“强烈推荐”评级。

8、风险提示:云计算市场发展不及预期；SDN技术发展不及预期；5G发展不及预期；业务整合不及预期；市场竞争风险。

1紫光股份：聚焦IT全产业链，业务结构逐渐优化

1.1　　聚焦IT全产业链，卡位数字经济基础设施服务商

公司战略聚焦IT服务领域，结合全球信息产业的发展趋势及自身优势业务的特点，逐渐深入切入云计算、移动互联网和大数据处理等信息技术的行业应用领域，内生外延并举致力于打造完整而强大的“云-网-端”产业链。

外延并购+外部合作，IT全产业链布局初步完成：近年来，公司通过外延并购或合资成立诸多子公司：新华三集团有限公司（51%的股份）致力于新IT解决方案和产品的研发、生产、咨询、销售及服务；紫光西部数据有限公司（直接控股47.11%，间接控股3.89%）为中国客户提供从快数据到大数据的全方位数据存储解决方案；紫光软件系统有限公司（%的股份）是专业的软件服务与系统集成提供商；紫光数码（苏州）集团有限公司（%的股份）是中国专业的IT分销服务提供商；紫光互联科技有限公司（51%的股份）为国内客户尤其是政府及国有企业定制具有中国特色的中立、安全、可靠、合规的混合云解决方案。

依托全产业链竞争优势，卡位数字经济时代信息基础设施服务商：公司以客户需求为导向，凭借其IT全产业链布局优势，具备为下游客户提供一站式的IT综合服务和解决方案的强大竞争力，助力各行业实现传统IT向以云计算为核心的新IT的融合与演进，卡位数字经济信息基础设施服务商。

硬件方面，公司拥有智能网络设备、存储系统、服务器、安全产品等为主的面向未来计算架构的硬件装备产品；系统与应用软件方面，公司自主研发了云计算管理系统、超融合系统、IT管理系统等多款集成系统及软件产品，满足从桌面端到移动端的各重点行业的应用软件需求；云服务解决方案方面，公司绕着云计算、大互联、大安全、大数据方面形成众多云服务与行业解决方案；运营维护方面，公司提供IT基础设施运维服务、IT应用系统运维服务、安全管理服务等；技术服务方面，公司为客户提供信息化战略咨询、网络架构设计、项目实施、运维管理及业务连续性等全方位的技术咨询服务；IT增值分销业务方面，全面覆盖IT营销服务的各领域，已形成渠道分销服务、增值分销服务、供应链服务、代采购服务、电商运营服务和供应链金融六大业务模式。

客户资源广泛，数字经济基础设施关键领域全面覆盖：公司核心业务基本覆盖IT服务的重要领域，可为政府、电信运营商、金融、能源、教育、电力、医疗、制造等众多行业客户提供涵盖IT基础设施建设、行业应用解决方案、系统集成及系统运行维护、数据存储及处理等互联网综合服务的一揽子整体解决方案。

1.2　　新华三并表，业务结构逐渐优化

新华三完整并表、公司业务盈利能力持续增强，推进紫光股份业绩大增：1)紫光股份于年5月1日起将新华三集团有限公司纳入公司合并报表范畴，年公司仅合并了新华三5月-12月的业绩，年公司将合并新华三全年业绩。紫光股份借助UNIS紫光和H3C两大品牌的行业知名度以及渠道资源优势，形成强大的销售网络，提升了整个平台的运营能力。2)核心业务基本覆盖IT服务的重要领域，可为众多行业客户提供涵盖IT基础设施建设、行业应用解决方案、系统集成及系统运行维护、数据存储及处理等互联网综合服务的一揽子整体解决方案，各项业务盈利能力持续增强。(3)政府补助的增加。报告期紫光股份预计非经常性损益对归属于上市公司股东的净利润的影响金额约为5.5亿至6亿元。

公司业务收入结构逐渐优化，分销占比逐渐降低：新华三并入紫光股份之后，公司由IT系统提供商逐步转化成为云服务提供商，业务结构也由之前的以IT产品分销与供应链服务为主逐渐转向IT基础架构产品服务及解决方案和分销服务共同发展的新格局。目前，紫光股份两大业务的比重大约为IT基础架构产品服务及解决方案占40%，IT分销占60%。而按子公司贡献划分，新华三贡献的收入占据紫光股份整体收入结构的70%，为紫光股份主要收入来源。

年Q3季报显示，公司营业总收入.22亿元，同比去年增长52.1%，归属母公司净利润为11.26亿元，同比去年增长.67%。

年1月25日紫光股份发布年业绩预告，预计公司年全年净利润为15.4-16.2亿元，相对上年同期的8.15亿元增长89%-99%，每股收益1.48-1.55元。

2经济结构转型迫在眉睫，全社会IT支出持续增长

2.1　　数字经济将占半壁江山，ICT产业发展趋势向好

数字化基础设施成为国民经济发展重要支撑：数字经济与传统电网、公路网、铁路网等深度融合，正在形成万物互联、泛在感知、空天一体的智能化综合信息基础设施，极大的提升经济活动的网络化、数字化、智能化水平和运行效率，成为支撑经济发展不可或缺的重要基础设施。

“数字技术-经济范式”加速形成：数字经济与各行业各领域融合渗透，有力推动传统产业技术进步，引发新工业革命，传统产业发展理念、业务形态和管理模式发生深刻变革，新的技术经济范式加速形成。

数字经济成为重塑经济发展模式的主导力量：数字化的知识和信息成为驱动放大全部生产力的“乘数型”生产力，成为重塑经济结构和提升生产率的主导力量。

ICT产业已经成为国民经济的战略产业和支柱产业，产业规模和发展速度位居前列。IDC预测年中国广义ICT市场规模将超过亿美元，年增长率为7.1%。

年中国数字经济总量达到22.6万亿元，同比名义增长超过18.9%，显著高于当年GDP增速，占GDP的比重达到30.3%，同比提升2.8个百分点。数字经济已成为近年来带动经济增长的核心动力，年中国数字经济对GDP的贡献已达到69.9%。中国数字经济对GDP增长的贡献不断增加，数字经济在国民经济中的地位不断提升。

数字化转型进入加速期，全球进入数字经济时代，在未来的3-4年间，数字经济在改变企业运营方式的同时将重塑世界及中国的经济面貌，新技术支持的创新将进一步发挥引领作用。

2.2　　云计算需求拉动全球IT支出增长

市场驱动云服务需求持续上涨：年全球云计算市场规模已达.8亿美元，根据Gartner数据预测年将达到.3亿美元，年复合增长率为21.7%。

中国信息通信研究院认为-年中国公有云和私有云市场将继续保持高速增长的趋势，预计年公有云市场规模将达.6亿元，年复合增长率为37%，私有云市场规模将达.4亿元，年复合增长率为22%，中国云计算市场总规模将达亿元，年复合增长率为27.6%。

我国云计算市场处于增长期，行业整体呈现高速上涨的趋势，且云计算将深入到IT系统的建设之中，带动服务器、交换机、路由器等IT设备市场的增长。

全球IT支出恢复性增长：根据Forrester最新报告显示全球IT总支出在经历了和两年的负增长后，-年全球IT支出将恢复正增长。Gartner预测，年全球IT支出预计将达到3.7万亿美元，相比年（3.5万亿美元）增长4.5%。全球企业软体的支出和年将分别成长8.9%和9.5%，通信服务和年将分别成长1.3%和2.4%，IT服务和年将分别成长4.3%和5.5%，涵盖了传统软硬件和技术服务支出的云计算应用与平台服务支出，将以两位数的速度增长，云计算市场发展迅速。

2.3　　全球以太网交换机和路由器市场整体看涨

随着交换机转发芯片性能的提升，在整个网络设备市场中的比重越来越大。移动设备、数据、图片和视频等的大规模增长，以及在线服务需求的与日俱增，以解决流量高速增长的问题。

物联网、云计算、大数据等新ICT技术的逐步深化，各行各业对于网络的需求进一步加大，诸如视频、语音、无线、统一通信以及带宽饥渴型应用等更是对基础网络设备的部署、演进提出了新的挑战。其中作为局域网连接的基础IT设备的交换机无疑成为支撑企业业务应用数据快速转发的关键。云的可持续渗透以及数字化转型的势在必行，将会推动整个网络设备市场的增长。

Q3全球交换机和路由器收入超过亿美元，过去四个季度收入为亿美元，滚动四季度增幅为3%，未来全球交换机和路由器的总收入仍呈现持续增长的趋势。

新网络技术推动：随着新一代.11acwave2、高速以太网,各行业对网络设备的数据包处理性能和吞吐量需求进一步提升，导致产业开始向拥有更高标准的网络设备过渡，无形中也让支持2.5G、25G、50G等新一代以太网标准的网络新品备受市场 　　

7推荐逻辑梳理

1）　　聚焦IT全产业链，“云战略”转型，打造数字经济转型引领者：经济结构转型迫在眉睫，全社会IT支出有望持续增长。公司拥有计算、存储、网络等完整新IT基础架构提供能力，以云计算、大数据、网络安全与物联网等一揽子数字化解决方案为抓手，实现技术与应用的双轮驱动，持续引领、推进数字经济走向未来。

2）5G建设前期电信运营商承载网转型势在必行，传统数通设备商优势显著：运营商网络重构和业务转型成为必然，随着数据中心节点下沉，传统电信市场数据通信设备需求激增，数通市场广阔。子公司新华三交换机、路由器市场竞争优势明显，电信运营商市场份额有望持续提升。另外，在电信运营商SDN/NFV市场中，传统IT厂商凭借其优秀的服务能力，有望成为白牌模式挑战者。

3）安全与云计算业务转型，持续带动公司业绩增长：新华三连续中标运营商集采项目，产品应用行业广泛，安全业务收入有望爆发。

行业云、城市云，云计算市场领先，依托股东优势，政务云国内市场份额第一，“云战略”转型有望加速。

4）自主服务器及存储产品逐渐成熟获得市场仍可，自主安全可控趋势下，订单有望取得突破性进展。

5）渠道资源丰富，研发保驾，上下游产业链协同发力，为战略转型提供有力支撑。

6）对标思科，战略转型有望得到资本市场认可：思科软件服务收入占比持续提升，战略转型初见成效并获得资本市场认可，股价创年以后新高。思科股价远远跑赢同期诺基亚、爱立信等通信公司。

8关键业务假设、盈利预测及可比公司估值

8.1　　关键业务假设及盈利预测

1）预计新华三传统路由器及交换机业务在运营商市场持续取得突破，市场份额逐渐提升，未来两年收入依旧保持20%以上增长，产品竞争优势明显，毛利维持稳定。

2）受国内网络安全需求加大以及政企云订单逐渐落地影响，预计新华三安全类和云计算产品将维持30%以上高速增长，毛利稳定。

3）随着政务大数据解决方案各省落地快速推广，新华三大数据平台业务有望保持45%左右高速增长。

4）新华三自身分销业务收入增速与传统路由器及交换机业务增速保持一致。

5）传统IT业务分销，预计保持10%左右增速，毛利维持稳定。

紫光股份在IT基础架构产品和服务领域具有行业竞争优势，并购新华三进行业务整合之后的协同效应逐渐显现，新华三行业地位显著，延展运营商市场，助推SDN技术创新，打开市场增量空间，预计-年公司净利润约为15.38、18.75、22.29亿元，EPS分别为1.47、1.80、2.14元/股，对应现价PE分别为40.88、33.39、28.08倍。

鉴于全球IT支出呈现增长态势、云计算市场需求上涨、安全市场空间扩大、网络设备市场发展上升、5G建设大潮来袭、SDN技术推动创新、数字经济发展加速等因素，我们认为公司的估值具有一定的上升空间，给予“强烈推荐”评级。

8.2　　可比公司估值

9风险提示

云计算转型发展不及预期；SDN技术需求不及预期；5G发展不及预期；业务整合不及预期；HPE海外业务不及预期。